주식 시장에 투자

마지막 업데이트: 2022년 6월 11일 | 0개 댓글
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인플레이션 지속이 시장에 미칠 영향은? 2022년 4월 주식시장 전망 주식시장_핵심키워드-1024x1024" width="" />

연구과제 상세정보

전통적으로 개인투자자 중심 시장(individual-crowded market)이었던 국내증시가 2000년대 이후 국민연금 및 퇴직연금 활성화, 적립식펀드 붐, 변액보험 대중화 등에 힘입어 기관투자자 중심 시장으로 변모하고 있다. 변화의 속도는 세계적으로 유례가 없을 정도로 빠르 .

전통적으로 개인투자자 중심 주식 시장에 투자 시장(individual-crowded market)이었던 국내증시가 2000년대 이후 국민연금 및 퇴직연금 활성화, 적립식펀드 붐, 변액보험 대중화 등에 힘입어 기관투자자 중심 시장으로 변모하고 있다. 변화의 속도는 세계적으로 유례가 없을 정도로 빠르다. 기존 개인투자자들과 상이한 투자행태를 갖고 있는 기관투자자의 시장참여가 개별 주식의 가격, 변동성, 유동성과 전체 시장의 효율성, 안정성에 어떠한 영향을 미칠지에 대한 논쟁도 치열하다.
그럼에도 불구하고 국내 기관투자자의 투자행태와 이들이 주식시장에 미치는 영향에 대한 장기적이고 포괄적인 관점에서의 실증연구는 전무한 실정이다. 지금까지는 특정유형의 공시를 하나의 사건으로 보고 공시시점 전후의 기관투자자 순매수량을 살펴보는 방식의 분석 또는 기관투자자를 대상으로 한 설문조사, 업권별 주요 기관투자자와의 간담회, 인터뷰 등을 통해 기관투자자의 투자현황, 투자성향, 자산배분을 분석한 연구 정도가 이루어졌을 뿐이다. 기관투자자에 관한 연구가 활발하게 진행되지 못한 이유는 자료의 부족에 있다. 미국시장에서는 13F filing을 통해 분기별 기관투자자 보유지분율을 파악할 수 있지만, 한국시장에서는 유사한 자료가 존재하지 않기 때문에 이 같은 연구공백이 발생한 것으로 보인다.
이 연구 과제에서는 자체적으로 고안한 알고리즘을 이용해 연도별로 공시된 기관투자자 보유지분율 자료와 기관투자자의 일별 거래내역 자료를 결합해서 한국유가증권시장에 상장된 전 종목에 대한 1999년~2009년 기간 동안의 분기별 기관투자자 보유지분율 자료를 구축하고자 한다. 그리고 이를 이용해 기관투자자들의 주식투자행태와 기관투자자의 시장참여가 주식시장에 미치는 영향을 연구할 것이다. 특히 기관투자자를 증권·선물, 보험, 사모펀드, 은행, 연기금, 국가지자체, 종합금융·저축은행, 기타 법인의 9개 유형으로 나누어 유형별 주식 시장에 투자 기관투자자의 활동도 분석해 볼 것이다.
본격적인 연구에 앞서 기관투자자 보유지분율 추정 알고리즘의 정확성을 사전 검사(pilot test)한 결과, 이 알고리즘이 상당히 정확하게 보유지분율을 추정하고 있음을 확인하였다. 따라서 본 연구자는 이 연구 과제를 통해 분기별 기관투자자 보유지분율 자료를 성공적으로 구축하고, 이것을 이용해 기관투자자의 투자행태 및 이들이 시장에 미치는 영향을 장기적이고 포괄적인 관점에서 규명할 수 있을 것으로 생각한다.
이 연구가 갖는 의의와 성과는 아래와 같다.
첫째, 이 연구는 한국증시에서 활동하고 있는 전체 기관투자자와 유형별 기관투자자(증권·선물, 보험, 사모펀드, 은행, 연기금, 국가지자체, 종합금융·저축은행, 기타 법인)의 투자행태와 시장에 대한 영향력을 규명한 최초의 연구이다. 특히 실제 거래 자료를 활용해 기관투자자 지분율을 추정하여 구축한 데이터셋(1999년~2009년 분기별 기관투자자 보유지분율)은 기존에 존재하지 않는 새로운 자료로서 향후 기관투자자와 관련된 연구의 기초자료가 될 수 있다.
둘째, 이 연구는 향후 기관투자자의 시장진입에 따른 변화를 예측하고 역기능을 최소화하는 제도를 수립하는 데 필요한 기초연구로서 중요하다. 현재 한국증시의 기관화 정도가 상대적으로 부진한 상태여서 향후 기관투자자의 투자확대가 매우 빠른 속도로 진행될 것으로 예측된다. 기관투자자의 투자행태와 시장영향력에 대한 연구는 증시의 기관화 과정에 대처할 수 있는 제반 정책을 수립하는데 중요한 역할을 할 것이다.
셋째, 이 연구의 성과물은 재무학 관련 지식을 확장하고, 재무학의 주요 논제에 대한 해답을 제시할 수 있다. 일차적으로 기관투자자의 수요변화(demand shock)가 자산의 가격 및 시장의 효율성에 어떠한 영향을 미치는지에 대한 답을 제시할 수 있고, 재무학의 큰 주제인 주식가격 및 시장효율성 형성 메카니즘을 밝히는데 도움을 줄 수 있다. 또 그간 설명할 수 없었던 국내주식시장의 미해결 과제(puzzles)에 대한 새로운 해석을 제시하는데도 기여할 수 있다.

이 연구과제가 성공적으로 수행되었을 때 기관투자자에 대한 국내 연구의 시발점이 마련될 것으로 기대한다. 실제 거래데이터를 활용해 기관투자자 지분율을 추정하여 구축한 데이터셋(1999년~2009년 분기별 기관투자자 보유지분율)은 기존에 존재하지 않았던 새로운 자 .

이 연구과제가 성공적으로 수행되었을 때 기관투자자에 대한 국내 연구의 시발점이 마련될 것으로 기대한다. 실제 거래데이터를 활용해 기관투자자 지분율을 추정하여 구축한 데이터셋(1999년~2009년 분기별 주식 시장에 투자 주식 시장에 투자 기관투자자 보유지분율)은 기존에 존재하지 않았던 새로운 자료이다. 게다가 이 자료에는 증권·선물, 보험, 사모펀드, 은행, 연기금, 국가지자체, 종합금융·저축은행, 기타 법인의 9개 유형 기관투자자의 보유지분율이 기록되어 있어 정보량이 다른 해외자료보다 풍부하다. 미국의 선행연구 대부분이 분기별 기관투자자 보유지분율을 토대로 이루어졌다는 점을 고려할 때, 이 데이터셋은 향후 국내 기관투자자 연구에 필요한 주식 시장에 투자 주식 시장에 투자 필수자료 역할을 할 것이다. 또 유형별 기관투자자 보유지분율 자료는 해외연구에서 수행되지 못했던 다양한 연구를 가능하게 할 것이다.
이 연구를 통해 한국시장에서 기관투자자의 성격을 명확하게 규명할 수 있다. 현재까지 한국 기관투자자의 투자행태와 이들의 투자가 국내증시에 미치는 영향에 대한 장기적이고 포괄적인 관점에서의 연구는 전무했다. 그러다보니 기관투자자가 때로는 손절매로 시장폭락을 부추기는 주범으로, 때로는 증시폭락을 막는 바람막이로 꼽히는 상호모순적인 현상이 나타나기도 했다. 금융당국의 기관투자자에 대한 제도와 규제 역시 갈팡질팡하는 모습을 보여 왔다. 이번 연구 과제를 성공적으로 수행함으로써 기관투자자의 성격을 객관적으로 정의하고, 지난 11년간 기관투자자 성격의 변화를 정확하게 조망할 수 있을 것이다.
기관투자자의 성격에 대한 규명은 재무학계의 중요한 논제들을 해결하는 실마리를 제공한다. 먼저, 기관투자자의 수요변화(demand shock)가 자산가격 및 시장의 효율성에 어떠한 영향을 미치는지에 대한 답을 제시할 수 있다. 전통적 재무학(efficient market hypothesis)에서는 이성적 투자자(rational investor)인 기관투자자의 증가가 자산가격을 적정가격(fundamental value)에 근접시키고 시장의 효율성을 제고한다고 주장하는 반면, 행태주의적 재무학(behavioral finance)에서는 기관투자자의 행태적 편의 등을 고려할 때 반드시 그렇다고 볼 수 없다고 주장한다. 한국시장은 전세계적으로 유례없이 기관투자자의 주식투자가 빠른 속도로 증가한 시장이기 때문에 이 주제에 대한 최적의 자연실험(natural experiment)이 될 수 있다.
이 연구는 가격형성 및 시장효율성에 관한 연구의 밑바탕이 될 것이다. 재무학에서는 개별주식의 가격과 시장의 유동성이 이성적 투자자(rational investor)와 잡음 투자자(noise trader) 간의 상호작용에 의해 결정되는 것으로 보고, 이 상호작용의 구체적 메카니즘을 규명하기 위해 다양한 실증연구를 진행하고 있다. 그리고 이 과정에서 이성적 투자자로 알려진 기관투자자과 잡음 투자자로 알려진 개인투자자에 대한 기초 연구를 활용하고 있다. 따라서 이 연구 과제를 통해 기관투자자 성격을 성공적으로 주식 시장에 투자 규명한다면 재무학의 큰 주제인 주식가격 및 시장효율성 형성 메카니즘을 밝히는데 큰 도움이 될 것이다.
그간 설명할 수 없었던 국내주식시장의 미해결 과제(puzzles)를 해결하는데 기여할 수 있다. 한국시장에서는 해외시장과 달리 모멘텀 현상이 관찰되지 않고(고봉찬, 1997), 장부가치 대 시장가치 비율의 모방포트폴리오인 HML의 위험프리미엄이 유의적이지 않은 것(윤상용 외, 2009; 송영출 외, 1997; 김규영 외, 1998)으로 보고되고 있으나, 아직 이 현상의 원인에 대한 분석이 이루어지지 않고 있다. 미국시장에서 보고되었던 수익률 이상현상(anomalies)이 기관투자자의 투자행태와 관련되어 있다는 실증연구(Gompers and Metrick, 2001; Blume and Keim, 2012)를 고려할 때, 위에서 언급한 국내주식시장의 미해결 과제들이 한국시장에서의 기관투자자 활동과 연관되어 있을 가능성이 크다. 이 과제에서 기관투자자의 투자행태를 성공적으로 규명함으로써 국내주식시장의 미해결과제를 해결할 수 있을 것으로 기대한다.

이 연구에서는 한국유가증권시장에 상장된 전 종목에 대한 1999년~2009년 기간 동안의 분기별 기관투자자 보유지분율 자료를 구축해 기관투자자의 투자행태 및 이들이 시장에 미치는 영향을 장기적이고 포괄적인 관점에서 규명할 것이다.
먼저, 기관투자자 보유지분율 .

이 연구에서는 한국유가증권시장에 상장된 전 종목에 대한 1999년~2009년 기간 동안의 분기별 기관투자자 보유지분율 자료를 구축해 기관투자자의 투자행태 및 이들이 시장에 미치는 영향을 장기적이고 포괄적인 관점에서 규명할 것이다.
먼저, 기관투자자 보유지분율 및 거래량에 대한 시계열 분석을 통해 분석대상기간(1999년~2009년)동안 전체 기관투자자의 활동을 조망한다. 특히 기관투자자를 증권·선물, 보험, 사모펀드, 은행, 연기금, 국가지자체, 종합금융·저축은행, 기타법인 9개 유형으로 나누어 각 유형의 기관투자자의 활동을 조사한다. 이를 통해 전체 기관투자자의 시장참여가 얼마나 증가하였고, 국민연금 및 퇴직연금 활성화, 적립식펀드 붐, 변액보험 열풍으로 인해 관련 기관투자자의 활동이 어떻게 변화하였는지를 분석할 것이다.
다음으로, 기관투자자 보유지분율과 직전 분기 기업특성변수 간의 관계를 횡단면적으로 분석함으로써 기관투자자의 투자선호체계를 규명할 것이다. 특히 전체 기관투자자를 9개 유형으로 나누어 기관 유형별로 특징적인 투자선호체계가 존재하는지도 함께 살펴볼 것이다.
마지막으로, 기관투자자 보유지분율과 다음 분기 해당 종목의 주식수익률, 변동성, 유동성 간의 관계를 횡단면적으로 분석함으로써 기관투자자의 시장참여가 개별주식의 가격, 변동성, 유동성에 어떠한 영향을 미치는지를 연구하고자 한다. 이와 함께, 기관투자자의 보유지분율이 다른 종목군들 사이에 모멘텀 프리미엄과 HML 프리미엄이 상이하게 나타나는지를 분석해 보고자 한다. 이를 통해 한국시장의 미해결과제로 지목되었던 모멘텀 프리미엄 및 HML 프리미엄 부재가 기관투자자의 활동과 관련이 있는지를 살펴보겠다.
한편, 이 연구에서 가장 중요한 것은 분기별 기관투자자의 보유지분율 데이터셋을 정확하게 구축하는 일이다. 본 연구자는 개별기업 사업보고서에 기재된 보유지분율 자료와 일별 매매거래자료를 이용해 기관투자자의 보유지분율을 추정할 것이다. 두 가지 자료원(data sources)을 이용해 보유지분율을 ‘추정(estimate)’하는 이유는 기관투자자의 보유지분율과 보유주식수가 2003년 말까지는 사업보고서의 주식소유형태별 분포 항목을 통해 연도별로 공시되었지만, 2004년 이후에는 공개되지 않고 있기 때문이다.

전통적으로 개인투자자 중심 시장(individual-crowded market)이었던 한국증시가 2000년대 이후 퇴직연금 활성화, 적립식펀드 붐, 변액보험 대중화 등에 힘입어 기관투자자 중심 시장으로 변모했다. 변화의 속도는 세계적으로 유례가 없을 정도로 빠르다. 2013년 말 기준 .

전통적으로 개인투자자 중심 시장(individual-crowded market)이었던 한국증시가 2000년대 이후 퇴직연금 활성화, 적립식펀드 붐, 변액보험 대중화 등에 힘입어 기관투자자 중심 시장으로 변모했다. 변화의 속도는 세계적으로 유례가 없을 정도로 빠르다. 2013년 말 기준 기관투자자 (일반법인 포함)의 주식보유비중이 시가총액 대비 45.08%로 늘어났으며, 전체거래대금 중 기관투자자가 거래주체인 거래대금 비중 역시 48.9%로 증가했다. 기관투자자의 시장참여 확대는 주식시장의 대표투자자가 개인투자자에서 기관투자자로 변모하고 있음을 의미한다.
기관투자자는 통상적으로 ‘고객 등 타인으로부터 모은 자금을 대규모로 운용하는 법인형태의 투자자 또는 자기자본이나 연기금 등을 운용하는 법인형태의 투자자’로 정의된다. 즉, 기관투자자는 대량의 자금력을 갖고 고도의 전문지식과 투자기법을 이용해 시장의 움직임을 좌우하는 과점적인 투자자이다. 이들은 투자목표와 제약조건이 개인투자자와는 상이할 가능성이 크다.
개인투자자와 이질적인 성격을 가진 기관투자자의 시장 참여 확대는 개별 주식의 가격, 변동성, 유동성은 물론, 전체 시장의 효율성, 안정성에 변화를 초래할 수 있다. 따라서 향후 주식시장의 변화를 예측하고, 주식시장 발전을 위한 제반 제도를 수립하기 위해 기관투자자의 투자행태와 이들의 투자가 주식시장에 미치는 영향에 관한 연구가 선행되어야 한다. 특히 은행, 증권·선물, 자산운용·투자회사, 보험, 연기금 등 이질적인 성격의 기관투자자들이 어떤 투자선호체계를 갖고 있는지를 면밀히 분석하고, 통시적인 관점에서 이들 기관투자자의 선호체계에 변화가 있는지를 살펴보는 것이 필요하다.
이 연구에서는 코스피(KOSPI)시장 상장종목에 대한 1999~2009년 기간의 매매거래자료를 분석해 기관투자자의 주식투자행태를 살펴보고 투자행태상의 통시적 변화를 분석했다. 특히 기관투자자 전체를 7개 유형(증권·선물, 보험, 자산운용·투자회사, 은행, 종합금융·저축은행, 연기금·공제회, 국가·지자체)으로 나누어 각 유형별 기관투자자의 영향력과 투자선호체계에 통시적 변화가 있었는지를 분석함으로써, 전체 기관투자자의 투자행태에서 관찰된 변화가 기관투자자 집단의 구성 변화에서 주식 시장에 투자 기인하였는지, 아니면 유형별 기관투자자의 투자선호체계 변화로 인해 발생하였는지를 살펴보았다. 또 기관투자자의 투자선호체계가 변화한 이유를 규명해 보았다.
실증분석 결과, 기관투자자들은 변동성이 적고 안정적이며 유동성이 좋은 주식을 선호하여 왔으나, 2000년대 중반 이후 이 같은 보수적 투자성향이 약해진 것으로 나타났다. 총변동성이 적은 주식, 대형주, 고배당주, 고유동성 주식을 선호하는 경향이 사라졌으며, 고유변동성이 적은 주식과 고가주를 선호하는 경향은 상당히 약해졌다. 반면, 장부가치 대 시장가치 비율이 높은 주식, 즉, 가치주를 선호하기 시작했다. 이 같은 기관투자자의 투자행태 변화는 기관투자자가 보수적인 투자성향을 갖고 있다는 일반적인 견해와는 배치된다.
기관투자자의 투자선호체계 변화는 기관투자자 집단의 구성 변화와 각 기관투자자의 선호체계 변화 모두에 기인한 것으로 나타났다. 2000년대 중반 이후 보수적인 투자선호체계를 갖고 있는 기관(증권·선물, 은행)의 영향력이 축소되고, 공격적인 투자선호체계를 갖고 있는 기관 (자산운용·투자회사, 연기금·공제회)의 영향력이 확대된 것을 확인할 수 있었다. 이와 동시에 7개 기관투자자 모두 정도의 차이는 있지만 투자선호체계가 덜 보수적으로 변화한 것으로 확인되었다.
유형을 막론하고 모든 기관투자자들의 선호체계가 덜 보수적으로 변화한 이유는 투자대상주식의 상대적인 가치평가(valuation)와 관련이 있는 것으로 분석되었다. 2000년대 초반 기관투자자의 지속적인 순매수로 인해 대형주, 저변동성주식, 고유동성주식이 고평가되자 기관들이 상대적으로 밸류에이션 매력이 커진 소형주, 고변동성주식, 저유동성 주식으로 옮겨간 것으로 보인다. 선행연구에서 알려진 바와 같이 기관투자자가 개별주식의 변동성을 축소시키고, 가격효율성을 제고한다는 점을 고려하면, 기관투자자의 투자저변 확대가 소형주, 고변동성 주식, 저유동성 주식의 질적 성장을 유도할 수 있을 것으로 기대된다.

Due to the 2000s’ expansion of subscribers of the variable life insurance, the installment equity fund, and the retirement pension fund, institutional investors are now a main player in stock markets, representing a large fraction of equity ownership .

Due 주식 시장에 투자 to the 2000s’ expansion of subscribers of the variable life insurance, the installment equity fund, and the retirement pension fund, institutional investors are now a main player in stock markets, representing a large fraction of equity ownership and large proportion of trading volume. For example, in 2013 institutional investors accounted for 44.7% of total Korean equity ownership and 50.7% of total trading volume.
Institutional investors have important features that distinguish them from individuals, because they are basically fiduciaries who manage the assets of others with prudent discretion. The prior studies reported that institutional investors were different from individuals in the size of their asset portfolio, their capacity of informational analysis, the compensation scheme, and the investment constraints.
The changes in the relative importance of the investor groups with different features would cause a shift in the demand of the ‘representative’ investor, having impact on each stock’s valuation, volatility, and liquidity and the quality of the overall market. Thus, in-depth studies on institutions’ trading behaviors and their impact on the stock markets are necessary to forecasts the future stock market and improve a system for the stock market development.
For this reason, this paper studied the trading behaviors of the aggregate institutions and each type of institutions (Securities Company, Bank, Insurance Company, Mutual Funds, Pension Fund, etc.) by diachronic analysis, using a long-period database (from 1999 to 2009) containing detailed information of every transaction on the KSE (Korea Stock 주식 시장에 투자 Exchange). Especially, in this study, I investigated whether aggregate institutional preferences changed over time, whether shifts in institutional preferences resulted from changes in the relative importance of different types of institutional investors or from changes in the preferences of each type of institutional investor, and why institutional investors’ preferences changed.
Our results revealed that over the entire sample period, aggregate institution investors had the preferences for larger, less volatile, and more liquid stocks, however, in the latter sample period, this conservative preferences were significantly weakened. After the mid-2000s, their preferences for the stocks with lower total volatility, larger capitalizations, higher dividend ratios, and higher liquidity have been disappeared, and their preferences for the stocks with lower idiosyncratic risk and higher prices have been significantly weakened. They started to prefer the stocks with higher book-to-market ratios, such as value stocks.
I found that the shift in 주식 시장에 투자 the aggregate preferences was attributed to both changes in the relative importance of different types of institutional investors and changes in the preferences of each group by examining time variation in preference impacts and preferences for each type of institutional investor. That is, more conservative types of institutional investors (e.g., Securities Company, Bank) have become relatively less important over time while less conservative type (e.g., Mutual Funds, Pension Funds) have become more important. At the same time, each type of institutional investor has moved toward smaller, riskier stocks over time. I suggest that institutional investors have moved toward ‘less expensive’ smaller, riskier stocks because institutional demand shocks combined with institutional investors’ historical preferences for stable and liquid securities have driven the relative valuations of these stocks higher over time.
This study found the changes of the trading behavior of the aggregate institutions and each type of institutions in KSE through diachronic analysis for the first time. The results help to anticipate the effect of future institutionalization on stock market.

이 연구에서는 코스피시장 상장종목에 대한 1999~2009년 기간의 매매거래자료를 이용해 통시적 관점에서 기관투자자의 주식투자행태를 분석했다. 기관투자자들은 변동성이 적고 안정적이며 유동성이 좋은 주식을 선호하여 왔으나, 2000년대 중반 이후 이 같은 보수적 투자 .

이 연구에서는 코스피시장 상장종목에 대한 1999~2009년 기간의 매매거래자료를 이용해 통시적 관점에서 기관투자자의 주식투자행태를 분석했다. 기관투자자들은 변동성이 적고 안정적이며 유동성이 좋은 주식을 선호하여 왔으나, 2000년대 중반 이후 이 같은 보수적 투자성향이 약해진 것으로 나타났다. 총변동성이 적은 주식, 대형주, 고배당주, 고유동성 주식을 선호하는 경향이 사라졌고, 고유변동성이 적은 주식과 고가 주식을 선호하는 경향은 상당히 약해졌다. 반면, 장부가치 대 시장가치 비율이 높은 주식(가치주)을 선호하기 시작했다. 이 같은 투자행태는 기관투자자가 보수적인 투자성향을 갖고 있다는 일반적인 견해와 상이하다. 기관의 투자선호체계가 덜 보수적으로 변화한 이유는 기관투자자 집단의 구성이 변화(증권·은행의 퇴조, 자산운용·연기금의 약진)한데다, 각 유형별 기관투자자의 선호체계가 공격적으로 변화했기 때문인 것으로 보인다. 유형을 막론하고 기관투자자들의 투자선호체계가 변화한 이유는 기존 선호주식이 고평가되면서 소형주, 고변동성 주식, 저유동성 주식의 상대적 밸류에이션 매력이 커졌기 때문인 것으로 분석되었다.

이 연구에서는 코스피(KOSPI)시장 상장종목에 대한 1999~2009년 기간의 매매거래자료를 분석해 기관투자자의 주식투자행태를 살펴보고 투자행태상의 통시적 변화를 분석했다.
실증분석 결과, 기관투자자들은 변동성이 적고 안정적이며 유동성이 좋은 주식을 선호하여 왔 .

이 연구에서는 코스피(KOSPI)시장 상장종목에 대한 1999~2009년 기간의 매매거래자료를 분석해 기관투자자의 주식투자행태를 살펴보고 투자행태상의 통시적 변화를 분석했다.
실증분석 결과, 기관투자자들은 변동성이 적고 안정적이며 유동성이 좋은 주식을 선호하여 왔으나, 2000년대 중반 이후 이 같은 보수적 투자성향이 약해진 것으로 나타났다. 총변동성이 적은 주식, 대형주, 고배당주, 고유동성 주식을 선호하는 경향이 사라졌으며, 고유변동성이 적은 주식과 고가주를 선호하는 경향은 상당히 약해졌다. 반면, 장부가치 대 시장가치 비율이 높은 주식, 즉, 가치주를 선호하기 시작했다.
기관투자자의 투자선호체계 변화는 기관투자자 집단의 구성 변화와 각 기관투자자의 선호체계 변화 모두에 기인한 것으로 나타났다. 2000년대 중반 이후 보수적인 투자선호체계를 갖고 있는 기관(증권·선물, 은행)의 영향력이 축소되고, 공격적인 투자선호체계를 갖고 있는 기관 (자산운용·투자회사, 연기금·공제회)의 영향력이 확대된 것을 확인할 수 있었다. 이와 동시에 7개 기관투자자 모두 정도의 차이는 있지만 투자선호체계가 덜 보수적으로 변화한 것으로 확인되었다.
유형을 막론하고 모든 기관투자자들의 선호체계가 덜 보수적으로 변화한 이유는 투자대상주식의 상대적인 가치평가(valuation)와 관련이 있는 것으로 분석되었다. 2000년대 초반 기관투자자의 지속적인 순매수로 인해 대형주, 저변동성주식, 고유동성주식이 고평가되자 기관들이 상대적으로 밸류에이션 매력이 커진 소형주, 고변동성주식, 저유동성 주식으로 옮겨간 것으로 보인다.
이번 연구결과의 활용방안은 아래와 같다.
이 연구에서 규명된 기관투자자의 투자행태는 재무학 지식을 확장하고 재무학의 주요 논제에 주식 시장에 투자 대한 해답을 제시하는데 기여할 수 있을 것이다. 일차적으로 기관투자자의 수요변화가 자산의 가격 및 시장의 효율성에 어떠한 영향을 미치는지에 대한 답을 제시할 수 있고, 재무학의 큰 주제인 주식가격 및 시장효율성 형성 메카니즘을 밝히는데 도움을 줄 수 있을 것이다.
이 연구는 통시적인 관점에서 (유형별) 기관투자자의 투자행태 변화를 고찰함으로써 향후 한국주식시장이 어떻게 변화할지를 예측할 수 있는 실마리를 제공한다. 기관투자자가 시장품질에 미치는 영향과 관련된 선행연구를 고려할 때, 기관투자자의 투자저변 확대는 소형주, 고변동성 주식, 저유동성 주식의 질적 성장을 유도할 것으로 예상된다.
이 연구는 향후 기관투자자의 주식투자를 활성화하는 과정에서 발생할 역기능을 최소화하는 데 필요한 기초연구의 역할을 한다. 일반적으로 주식시장은 주식소유의 기관화 현상(institutionalization)을 동반하며 발전한다. 한국주식시장은 GDP 대비 시가총액지표로 볼 때 상당히 발달 정도가 높은 반면, GDP 대비 기관투자자 자산규모지표로 볼 때 기관화 정도는 상당히 낮은 편이다 2008년 기준 GDP 대비 시가총액비중은 한국이 110%로 미국 NYSE(91%), 일본 도쿄거래소(71%), 독일(43%), 런던(84%)로 상당히 높았으나, GDP대비 기관투자자 자산규모지표가 한국이 92%로 독일(117%), 영국(207%), 미국(211%)로 낮았다. (OECD, 2008) 이는 현재 기관투자자의 형성이 지연되고 있음을 의미하므로, 향후 기관투자자의 투자확대가 빠른 속도로 이뤄질 것으로 전망된다. 기관투자자의 투자행태에 대한 연구는 향후 증시의 기관화에 대처할 수 있는 정책을 수립하는데 중요한 역할을 할 수 있다.

주식 시장에 투자

등록 :2021-12-12 17:28 수정 :2021-12-13 02:30

2019년에 65% 정도였던 개인투자자의 매매 비중이 작년 4월부터 올해 7월까지는 평균 76%로 상승했다. 작년 9월 한때 해당 비중이 80%까지 올라간 적도 있다. 지금은 다시 66%로 떨어졌다.

작년과 올해 초 개인투자자의 시장 참여가 활발했을 때 우리나라 개인투자자가 달라졌다는 얘기가 많았다. 과거처럼 주가가 오를 때 잠시 들어왔다 떠나는 존재가 아니라 자산의 큰 부분을 항상 주식에 투자하는 세력이 됐다는 것이다. 당시 상황을 보면 그런 얘기가 나오는 게 당연했다. 2조원 넘는 외국인과 기관의 매도를 개인투자자가 거뜬히 해결했을 뿐 아니라 주식을 사겠다고 넣는 돈이 하루 2조원을 넘었기 때문이다.

개인투자자가 과거와 달라졌다는 논리는 몇 개로 정리된다. 우선 주식 시장에 투자 온라인을 통해 주식에 대한 학습도가 높아졌다. 합리적인 투자자가 늘었다는 것이다. 개인의 금융자산이 늘어 주식시장에서 영향력이 커졌고, 투자 연령이 젊어진 것도 이유 중 하나로 꼽았다.

얘기가 나오고 1년이 지났다. 과연 우리나라 개인투자자는 달라졌을까? 시장의 계속성과 관련된 문제이므로 꼭 짚어봐야 한다. 우선 주식시장이 금융의 핵심이 될 거란 문제부터 살펴볼 필요가 있다. 시장 규모가 커야만 개인투자자의 역할도 늘어나기 때문이다. 한 나라의 금융이 자본시장을 중심으로 움직이는 곳은 영국과 미국 정도밖에 없다. 영국은 과거 세계 금융의 중심이었고, 미국은 현재 중심이라는 공통점을 가지고 있다. 두 나라 모두 자본시장 역사가 길고 규모도 대단히 크다. 반면 유럽의 다른 나라들, 예를 들면 산업혁명 초기에 선진국 대열에 들어간 독일이나 프랑스도 금융에서 자본시장이 부차적 역할밖에 하지 못한다. 주역은 은행이다. 일본은 그 정도가 더 심하다. 사정이 이런데 우리나라 금융이 주식시장을 중심으로 재편될 거란 주장은 신뢰도가 약하다.

주가에 따라 개인투자자의 비중이 달라졌던 과거 형태가 개선됐는지도 확신할 수 없다. 시가총액 대비 개인 자금의 유입 규모로 따지면 1999년이 작년보다 세 배나 많다. 당시 주식형 펀드로 하루 1조원이 넘는 돈이 들어왔으니까 시가총액 대비 유입규모가 0.3%를 넘는다. 작년에 주식시장으로 개인 자금이 가장 많이 유입했을 때에도 해당 비율이 0.1%를 넘었던 적이 없다. 주식형 펀드 붐이 불었던 2006~2007년과 비교해도 비슷한 결론이 나온다. 개인의 학습도는 평가할 기준이 없어 생략한다.

주식시장이 정체 상태에 빠지면서 답답해하는 투자자가 많아졌다. 기대한 만큼 수익이 많이 나지 않기 때문이다. 이제 새로운 투자 구조를 짤 때다. 오래 투자하려면 차입을 통한 투자를 줄여야 한다. 신용은 물론 은행에서 빚을 내 투자했을 경우 주식을 팔아 그 돈부터 먼저 상환해야 한다.

시장과 투자자의 구조는 쉽게 변하지 않는다. 오래 버티려면 주식 시장에 투자 투자 구조를 바꾸는 작업을 해야 한다. 그렇지 않으면 이번에도 개인투자자는 과거처럼 오를 때 들어왔다 떨어질 때 떠나는 존재로 전락할 것이다.

인플레이션 지속이 시장에 미칠 영향은? 2022년 4월 주식시장 전망

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| 3월 주식시장은 어땠나요?

2022년 3월 코스피는 2.2% 상승했는데요. 인플레이션에 민감한 소재, 산업재 업종이 시장 대비 상승했고, 낙폭이 과대했던 IT 업종도 반등에 성공했습니다.

인플레이션 및 금리 상승 국면에도 성장주는 가치주 대비 강세를 보였는데요. 반도체, 자동차와 같은 대표 대형주가 시장 대비 부진하면서 소형주의 상대적 우위 현상도 지속될 전망입니다. 지난 4주 동안 신흥 주식펀드 총 운용자산(AUM, Assets Under Management) 대비 0.43% 규모의 신규자금이 유입되었는데요. 지역별로는 원자재 비중이 높은 라틴 지역으로 유입이 강화되었습니다. 다만, 국내 증시에서 코스피 하락 기간에 일시적으로 매수 우위를 보였던 외국인들은 3월 한 달간 약 5조 원을 순매도하며 방향을 전환했습니다.

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| 4월 주식시장의 주요 이슈는 무엇인가요?

시장은 인플레이션 압력이 지속되고 있는데요. 원유와 같은 상품은 물론이고, 주택 등 서비스 물가도 동반 상승하고 있습니다. 미국은 비상상황에 대비해 비축한 원유인 ‘전략비축유’ 방출을 발표하면서 유가가 하락했는데요. 미국의 방출 규모가 적정 ‘전략비축유’ 수준에 대비해서 여력이 크지 않고, 즉각적인 원유 추가 생산에 걸림돌이 존재하고 있어서 그 효과를 지속하기는 어려울 전망입니다.

| 앞으로의 시장 전망과 투자 전략이 궁금해요.

인플레이션 리스크를 수용한 미국 연준의 정책 기조 변화와 연초 이후 위험자산이 급락한 것이 시장 반등의 원인으로 작용했는데요. 한편, 이후에도 인플레이션 압력은 지속될 것으로 보여 1분기 기업 실적 개선은 여의치 않을 전망입니다.

이에 시장은 ‘중립’ 의견을 제시하고, 주식 시장에 투자 인플레이션에 대비할 수 있는 업종이나 인프라 중심의 업종에 집중하는 것이 좋겠습니다.

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올해 상반기 주식시장은 그야말로 '대학살'을 당했다. 글로벌 금융시장에서 원유 등 에너지와 곡물 가격만 살아남았다. 뉴욕증시에서는 스탠더드앤드푸어스(S&P)500지수가 올해 들어 21% 가까이 폭락하면서 1970년 이후 50년 만에 최악의 상반기를 보냈다. 비트코인은 6월 한 달간 38% 추락하는 등 ‘비트코인=디지털 금’이라던 관측을 무색하게 만들었다.

하반기에는 자산시장이 되살아날 수 있을지가 투자자들의 최대 관심이다. 그러나 2008년 글로벌 금융위기를 예측해 '닥터 둠(doom·파멸)'이라고 불리는 누리엘 루비니 미국 뉴욕대 교수는 글로벌 증시가 50% 더 떨어질 수 있다는 암울한 미래를 제시했다.

미국 뉴욕증권거래소 모습 [사진=AP·연합뉴스]

월스트리트저널(WSJ)은 올해 글로벌 금융시장이 수십 년 만에 가장 고통스러운 상반기를 마감했다고 30일(현지시간) 보도했다. 미친 속도로 달리는 인플레이션과 연방준비제도(Fed·연준)의 공격적인 금리인상에 피해를 안 입은 시장이 거의 없다는 것이다.

다우존스마켓데이터에 따르면 S&P500지수는 올해 들어 6개월간 21% 하락하면서, 1970년 이후 50년 만에 최악의 상반기를 보냈다. 기술주 중심인 나스닥지수는 같은 기간 약 30% 폭락했다. 주식시장만의 문제가 아니다. 미국 회사채와 국채를 골고루 담는 iShares Core US Aggregate Bond ETF는 11% 하락하며 사상 최악의 실적을 기록했다.

신흥시장의 주식과 채권 역시 성장 둔화 우려에 폭락했고 비트코인을 포함한 암호화폐 가격이 붕괴하면서 개인투자자는 물론이고 헤지펀드 모두 큰 손실을 봤다. 비트코인은 올해 들어 거의 70% 폭락했고, 경기침체의 전조로 여겨지는 구리 가격은 15% 이상, 면화는 13% 이상 하락했다.

글로벌 회계법인인 언스트 앤드 영(Ernst & Young, EY)에 따르면 기업공개(IPO) 물량은 상반기에 전년 동기 대비 46% 감소했다. 암호화폐부터 IPO, 심지어 일부 상품시장까지 금융시장 전반이 무너져 내렸다.

올해 상반기에 유일하게 상승한 것은 석유, 천연가스, 일부 곡물의 가격뿐이다. 러시아의 우크라이나 침공으로 원유 등 공급난이 악화하면서 유가는 배럴당 100달러를 넘긴 지 오래다. 문제는 해당 분야의 가격 상승은 은행, 자동차 제조업, 건설 부문 등 모든 분야에서 막대한 손실로 이어졌다는 것이다.

WSJ는 “이제 투자자들은 딱 한 가지에만 동의하는 것 같다”며 “(그것은) 더 많은 변동성이 나타날 것”이란 점이라고 했다. 미국을 비롯해 세계 각국 중앙은행들이 인플레이션을 억제하기 위해서 긴축통화정책으로 선회하면서 경기침체에 대한 우려는 나날이 커지고 있다. 노던 트러스트 웰스 매니지먼트의 최고투자책임자(CIO)인 케이티 닉슨은 “현재 가장 큰 위험은 인플레이션과 연준”이라고 말했다.

시장 붕괴가 가장 여실히 드러나는 분야는 가상화폐 시장이다. 비트코인은 이날 오후 기준으로 6월 한 달간 가격이 38% 넘게 떨어지며 사상 최악의 달을 기록했다. 시가 총액 기준으로 세계 2위 암호화폐인 이더리움은 같은 기간 약 47% 하락했다.

뱅크오브아메리카(BofA)는 암호화폐 시장에 대한 비관론에 힘을 실었다. BofA의 내부 데이터에 따르면 암호화폐 활성이용자 수는 2021년 11월 100만명을 넘기면서 정점에 도달한 뒤 올해 5월 50만명 미만으로 절반 넘게 줄었다.

암호화폐 시장의 시가총액은 1조 달러 미만으로 주택 시장 43조 달러에 비하면 작은 편이나, 골드만삭스의 추정치에 따르면 미국 가정은 주식 시장에 투자 전 세계 암호화폐의 3분의1을 보유하고 있다. 퓨리서치센터의 조사에 따르면 미국 성인의 16%가 암호화폐에 투자·거래하거나 암호화폐를 사용했다고 답했다.

비트와이즈 애셋 매니지먼트의 최고투자책임자(CIO)인 맷 후건은 앞으로 몇 년간 버틸 수 있다면 “시장 진입을 고려할 만한 매우 좋은 기회”라고 조언했다. 그렇지 않다면 가상화폐 투자를 주의해야 한다는 것이다.

글로벌 주식 시장이 휘청일 것이란 무시무시한 전망마저 나왔다. 2008년 글로벌 금융위기를 예측한 루비니 교수는 이날 ‘프로젝트 신디케이트’에 “공급 문제로 유발된 인플레이션은 스태그플레이션적이며, 따라서 통화정책을 긴축할 때 경착륙 위험이 커진다”고 경고했다. 아울러 동시다발적인 글로벌 경기침체의 가능성이 높다고도 전망했다.

그는 미국을 포함한 글로벌 주식시장이 “50% 가까이 추락할 수 있다”며 “현재 나타나는 반등은 저가 매수의 기회라기보다는 ‘데드캣바운스’로 봐야 한다”고 강조했다. 데드캣바운스는 주가가 큰 폭으로 떨어지는 과정에서 종종 반짝 반등하는 상황을 나타내는 말이다.

희소식이 아예 없는 건 아니다. 상반기에 주식시장이 크게 폭락한 후 하반기까지 하락세가 이어지지 않았다는 역사적 경험은 투자자들에게 안도감을 줄 수 있다. 다우존스마켓데이터에 따르면 1932년, 1939년, 1940년, 1962년, 1970년에 S&P500 지수는 상반기에 최소 15% 하락한 뒤 하반기에는 평균 24% 상승했다.

BofA가 6월 진행한 설문조사 결과, 현재 펀드매니저들은 평균 대비 현금 포지션이 큰 반면, 주식 포지션은 작았다. 또한 매우 비관적으로 경제를 전망하는 것으로 나타났다. BofA는 이러한 요인들로 인해 시장이 “고통스럽게 과매도됐다”면서, 랠리를 위한 상황이 “무르익었다”고 했다.

하지만 비관론이 대세다. WSJ는 “인플레이션이 높고 차입 비용이 상승하고 성장이 둔화할 것으로 예상되는 현재의 경제 환경이 시장에 열광하는 것을 어렵게 만든다”고 전했다. 6월에 WSJ가 이코노미스트들을 대상으로 조사한 결과 향후 12개월 동안 미국의 경기침체 가능성은 44%로, 1월의 18%에 비해서 큰 폭으로 늘었다.

더구나 역사적으로 연준이 인플레이션을 억제하기 위해 금리인상에 나섰던 경우 연착륙에 성공한 적은 드물다. 세인트루이스 연방준비은행이 1980년대 이후 통화정책 긴축 주기를 분석한 결과 연준이 금리인상을 시작한 6번 가운데 4번은 경기침체에 빠졌다.

뉴욕 라이프 인베스트먼츠의 이코노미스트이자 포트폴리오 전략가인 로렌 굿윈은 “연준이 연착륙하기 위한 활주로는 좁을 뿐만 아니라 구불구불하고 울퉁불퉁하다”면서 경기침체를 피하기는 어려울 것이라고 전망했다. 그는 “이러한 환경으로 인해 수많은 가정은 이미 불경기처럼 느끼고 있을 것”이라며 “그것이 현실이다”라고 말했다.

알리안츠의 경제고문인 모하메드 엘 에리언은 CNBC와의 인터뷰에서 제롬 파월 연준 의장이 “인플레이션에 대한 통제력을 되찾아야 한다. 현재 그는 통제력을 잃었다”고 말했다. “그(파월 의장)는 움직여야 한다. 움직이지 않으면 시장을 쫓을 것이고 거기에 도달하지 못할 것이기 때문이다”라고 경고했다.

투자자들은 올해 남은 기간 연준이 인플레이션을 얼마나 빨리 억제할 수 있을지, 그리고 그 결과 경제가 얼마나 둔화할 것인지에 주목할 것으로 보인다. LPL파이낸셜의 수석주식전략가인 퀸시 크로스비는 “시장은 연준의 레토릭이 누그러지기만을 기다리고 있다”고 했다.

공매도가 왜 난리일까? 주식시장 움직이는 큰 손들

올해 주식시장의 뜨거운 감자는 단연 공매도 입니다. 지난 2021년 5월, 공매도가 다시 허용되면서 개인 투자자들의 불안감도 커졌는데요. 공매도가 주가의 낙폭을 키우고 기관이나 외국인 투자자 대신 개인 투자자들이 손실을 떠안는 경우가 많다는 인식 때문입니다. 주식시장에는 공매도와 같이 예상치 못하게 주가를 뒤흔들어 개인 투자자들을 당황하게 하는 이른 바 ‘큰 손’들의 움직임이 존재합니다. 오늘은 하나은행 1Q블로그와 함께 개인 투자자들이 미리 알아야 할 주식 시장의 큰 손 세력 에 대해 살펴보도록 하겠습니다.

*참고도서 『10년 후에도 살아남을 주식에 투자하라』 김민희 지음

공매도는 주식 시장의 큰 변수입니다. 공매도란 없는 주식을 빌려서 팔고, 실제 주가가 하락하면 싼 가격에 사서 차익을 내는 거래 방식인데요. 우리 정부는 지난해 코로나 여파로 지수가 연일 하락하자 공매도를 규제했습니다. 이후 주식투자 열풍이 불고 코스피가 3,000선에 입성하는 등 시장에 과열 양상이 보이자 올해 5월부터는 공매도를 재개했습니다. 공매도는 주식이 단기 급등할 때 매도 주문을 늘려 주가를 되돌리는 역할도 하는데요. 공매도 세력의 타깃이 되면 주가 단기 급락을 유도 하기 때문에 시장의 변동성을 높이는 부작용도 있습니다. 지난 2021년 9월 카카오, 엔씨소프트의 주가 급락에도 공매도 물량의 영향이 컸죠.

공매도는 특히 개인 투자자들에게 부담 을 주는데요. 자금력을 무기로 한 기관과 외국인 투자자는 주가 하락기에도 공매도로 쉽게 돈을 벌 수 있는 반면, 개인 투자자들은 손실을 떠안는 구조가 형성되기 때문입니다. 실제로 2021년 5월부터 9월 17일까지 공매도 일평균 거래 비중을 살펴보면 외국인 76%, 기관이 22.1%를 차지했지만 개인 비중은 1.9%에 불과했습니다. 최근 금융당국은 개인 투자자의 공매도 접근성을 확대하기 위해 오는 2021년 11월부터 개인 투자자의 주식 차입 기간을 1회 60일에서 90일로 연장한다고 발표했습니다.

공매도 거래 이면의 부작용도 개인 투자자들을 혼란에 빠뜨리는 요인인데요. 공매도를 매개로 한 시세 조종 이 발생할 수 있기 때문입니다. 특정 주식에 대해 의도적으로 악재가 되는 소문을 퍼뜨리거나 부정적인 평가를 담은 리포트를 발행해 주가 하락을 유도하고, 공매도로 시세 차익을 얻는 세력에 대한 의혹도 심심치 않게 있습니다. 물론 모든 매도 리포트가 공매도를 유도하는 목적은 아니기 때문에 기업 가치 평가를 종합적으로 내리는 판단력이 필요합니다.

연말과 같은 결산 시점에는 주가를 왜곡하는 윈도 드레싱을 주의해야 합니다. 윈도 드레싱은 기관 투자자들이 수익률을 올리기 위해 집중적으로 주식을 사고파는 행위 를 의미합니다. 백화점 쇼윈도를 치장하듯 자산운용사들이 수치로 발표되는 실적을 포장하기 위해 주식을 매수 매도하는 것입니다. 실적이 좋은 주식을 더 많이 매수해 주가를 끌어올리고, 실적이 저조한 주식은 매도합니다. 쉽게 말해 보유 종목의 종가를 관리하는 것이죠.

책 『10년 후에도 살아남을 주식에 투자하라』의 저자는 월 말 , 분기 말 , 연말 등 결산 시점 에 윈도 드레싱이 자주 발생한다고 설명하는데요. 실제로 코스피가 사상 최고치를 연일 경신하던 지난해 말에도 대형주 종목들이 급등을 보였습니다. 특히 연말 결산기를 앞둔 주식 시장에서는 인위적으로 주가가 오르고 있는 것은 아닌지 판별해야 합니다.

이처럼 12월은 기관이 윈도 드레싱에 나서 돈 보따리를 푸는 시기로 통하곤 하는데요. 시장에 인위적으로 개입해 시세 차익을 큰 폭으로 내 주식시장 변동성을 증폭시켜 주의가 필요 합니다. 당국도 의심 종목을 집중 모니터링하지만 과정을 지켜보는 개인 투자자들의 판단은 흐려질 수밖에 없습니다.

블록딜은 다량의 주식을 한 번에 매매하는 것을 의미합니다. 장중 주가에 영향을 주지 않게 장 마감 후 시간 외 거래에서 지분을 대량으로 넘기는 방식 인데요. 다음날 개장가부터 큰 변동성을 줍니다. 대량 매매는 할인이 되는 특성이 있기 때문에 할인율이 클수록 현재 주식 가치가 비싸게 평가됐다고 볼 수 있습니다. 블록딜은 주가에 중장기적인 영향을 주기보다는 단기 악재로 작용하는 경우가 많습니다.

MSCI 리밸런싱도 투자자들이 촉각을 곤두세워야 할 수급 변화 포인트입니다. 미국 모건스탠리가 만든 세계주가지수인 MSCI에 종목이 편입, 편출되느냐에 따라 글로벌 대형 펀드들의 종목 구성이 달라지기 때문입니다. 이 지수에서 편출되면 공매도가 크게 발생 하면서 주가와 시장의 변동성도 커질 수 있습니다. MSCI 리밸런싱은 매년 2월, 5월, 8월, 11월 등 네 번 이뤄집니다. 지난해 11월 MSCI 신흥국 지수에서 한국 비중이 줄어든다고 발표되자 11월 마지막 거래일에만 무려 2조 4,000억원의 외국인 자금이 이탈했습니다.

지금까지 하나은행 1Q블로그 와 함께 주가 변동성을 높여 개인 투자자들을 당황하게 하는 주식시장의 큰 손에 대해 살펴봤습니다 .

공시나 뉴스를 통해 개별 종목의 이슈와 변화를 확인하는 개인 투자자들은 발표 전부터 이해 당사자들의 설계가 완성돼 있는 상태임을 이해해야 하는데요. 오늘의 포스팅이 주식 시장 가격을 흔드는 큰 손들의 영향을 미리 이해하고 섣부른 투자 결정으로 손실을 보는 사태를 방지하는 데 도움이 되기를 바랍니다.


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